В пятницу Банк России преподнес очередной сюрприз, завершив год снижением ключевой ставки на 50 бп до 7.75%, в результате чего ставка была снижена на 225 бп, по сравнению с декабрем прошлого года. Подобный шаг регулятора оказался интересным не только в контексте существенного отклонения от консенсуса рынка – никто из экономистов не предполагал такого сценария – но и в контексте приведенных обоснований. Мы видим в них некоторые логические противоречия, что затрудняет понимание нами того, как регу

В пятницу Банк России преподнес очередной сюрприз,

завершив год снижением ключевой ставки на 50 бп до 7.75%, в результате чего

ставка была снижена на 225 бп, по сравнению с декабрем прошлого года.

Подобный шаг регулятора оказался интересным не только в контексте

существенного отклонения от консенсуса рынка – никто из экономистов не

предполагал такого сценария – но и в контексте приведенных обоснований. Мы

видим в них некоторые логические противоречия, что затрудняет понимание нами

того, как регулятор распределяет веса между монетарными и немонетарными

рисками, а также их роли на горизонте 1к’18.В 

В содержании сопровождающих сообщений (пресс-релизе, отчете о денежно-

кредитной политике и комментарии главы Банка России) мы видим перекос

аргументов в пользу «временных» факторов сдерживания инфляции: сезонного

увеличения предложения продуктов питания из-за высокого урожая и более

крепкого курса рубля относительно уровней прошлого года. Согласно отчету о

денежно-кредитной политике, регулятор оценивает вклад «временных» факторов в

снижение инфляции в размере 1.0 пп, по состоянию на конец 2017 г. На деле,

именно они позволили продолжить цикл снижения ключевой ставки в 2п’17,

однако, можно ли считать это достаточным условием для более интенсивного

снижения ключевой ставки в декабре в сравнении c октябрем (27 октября ставка

снижена на 25 бп)? Вероятно, нет – они способны исчерпать себя на горизонте 2-3

кварталов без монетарного вмешательства.В 

Достаточным условием могло стать снижение значимости рисков для инфляции при

неизменности их перечня в сравнении с прошлым заседанием. Однако, как это

было упомянуто в октябрьском пресс-релизе, они не мешают переходу от умеренно

жесткой к нейтральной политике в обозримом будущем. Дефицит ресурсов на

рынке труда, инерция (и уровень) инфляционных ожиданий и разовые шоки на

рынках отдельных товаров (в первую очередь, продуктов питания), по мнению

регулятора, все еще способны затруднить стабилизацию инфляции у отметки в 4.0%.

Возможно, регулятор повысил качество оценки бюджетной политики на горизонте

2018-2020 гг, отметив сохранение принципов фискальной консолидации и усиление

бюджетного правила, но именно они нивелируют эффект от пересмотра прогноза

сырьевых котировок на горизонт 2018 г.

Именно повышение прогноза сырьевых цен с $44/барр. до $55/барр. марки Urals на

горизонте 2018 г. вследствие продления соглашения ОПЕК+ стало наиболее

заметным изменением базового сценария регулятора. Мы полагаем, этот шаг стал

необходимой мерой для актуализации параметров платежного баланса, но из-за

действия бюджетного правила не внес существенных противоречий с

предпосылками Правительства (Urals $43.6/барр.). Он лишь сблизил прогноз

экономического роста Банка России в 2018 г. (1.5-2.0%) с прогнозом Правительства

(2.1%), отсрочив реализацию сценария Банка России о замедлении роста до 1.0-

1.5% до 2019 г. (Правительство: 2.2%).В 

Тем не менее, в сближении текущих и прогнозных темпов прироста ВВП с

потенциальными (1.5-2.0% по оценке регулятора) мы видим меньше всего

поддержки для декабрьского решения по ставке. Регулятор неоднократно заявлял о

необходимости проведения сдержанной политики по мере сокращения разрыва

выпуска, но выбор в пользу альтернативы -50 бп таковым трудно назвать.

Исключение из этого правила может составить лишь признание чрезмерной

жесткости процентной политики в 2016 г. в целях обеспечения финансовой

стабильности. Однако, в отличие от риторики Банка России 2015-2016 гг., текущее

отношение к внешним рискам было нейтрализовано. По крайней мере, мы не

увидели ни капли обеспокоенности вероятным ужесточением санкций со стороны в

США в начале февраля.В 

В результате, мы видим несколько «за» и «против» декабрьского решения Банка

России, однако, ни баланс инфляционных факторов, ни риторика регулятора не

проливают света на возможный исход заседания 9 февраля. Возможно, решение

будет приниматься исключительно по итогам уточнения санкций. Со слов

Э.Набиуллиной, спектр доступных альтернатив по-прежнему остается широким

(0/25/50 бп), что хоть и с натяжкой, укладывается в консервативную риторику

«некоторого снижения ключевой ставки» на горизонте 1п’18.В 

С точки зрения финансовых активов, решение ЦБ, даже с учетом трудностей в

интерпретации, выглядит благоприятно для рынка ОФЗ (от -3 бп до -9 бп по

доходности в пятницу) и нейтрально для валютного рынка (USDRUB 58.76). ru.cbonds.info

2017-12-18 12:31