После того как летом 2012 года Марио Драги, глава ЕЦБ, заявил о своей готовности сделать все, что необходимо, доходности европейских облигаций только падали и во многих случаях ниже нуля. Избрание Дональда Трампа на пост президента Америки также сыграло не последнюю роль, считают в Barclays.

В банке убеждены, что именно Драги и Трамп приведут к тому, что QE, которое Европейский ЦБ так активно проводит в последние несколько лет, окажется абсолютно бесполезным.

Аналитики полагают, что Трамп только усилит нагрузку на бюджеты стран Европы, поскольку необходимо будет наращивать расходы на оборону.

Трамп сделал предположение, что европейские члены НАТО должны увеличить военные расходы до 2% ВВП, поскольку этот пункт значится в договоре НАТО. В течение прошлого года страны Европейского союза, которые состоят в альянсе, тратили в среднем только 1,4%, в том числе Британия направляла на эти нужды 1,3%. В то же время в Америке военные расходы составили 3,6% ВВП.

Общая сумма, которую страны Европы оказались должны НАТО, составляет 94 млрд долларов, или 0,7% от общего внутреннего валового продукта ЕС и НАТО.

Это значит, что те страны, чей долг уже выше 100% ВВП (Италия, Испания и Португалия), должны снизить расходы на оборону и при этом вынуждены увеличить эти расходы еще на 0,7-1,1% ВВП, чтобы приблизиться к цели Трампа.

Это обернется настоящей катастрофой. Если итальянские расходы на оборону достигнут 2% от ВВП, первичный профицит бюджета сократится до 0,7% ВВП с 1,7%.

Если вновь обратиться к ЕЦБ, то необходимо признать тот факт, что количественное смягчение рано или поздно необходимо прекратить. Это вызовет отток капитала и выход инвесторов из активов Европы. В Barclays считают, что программа QE от Европейского ЦБ стала важным фактором роста активов и динамики госдолга, однако за счет морального риска.

Также эксперты говорят о том, что за счет более низких уровней ставок банку удалось добиться замедления роста долга, особенно в Италии и Испании. Без смягчения темпы подъема долга в этих двух странах были бы на уровне 12%.

Также в анализе банка отмечается, что эти страны начали реализовывать реформы под давлением облигационного рынка. Однако вместо того, чтобы использовать временное облегчение, которое было создано благодаря QE, и начать реструктурировать и погашать госдолг, итальянская и испанская бюджетная политика стала экспансионистской, а реализация реформ застопорилась.

Другими словами, программа количественного смягчения дала возможность политикам говорить об улучшении положения, ссылаясь на увеличение стоимости активов, и вместе с тем не делать ничего, что могло бы стоить им их карьеры.

Похоже, вопросы устойчивости долга вновь всплывут на поверхность не только на фоне более высоких процентных ставок, но, и это еще более важно, из-за того, что долгосрочные перспективы экономик европейских стран без реформ выглядят крайне слабыми.

Теперь уже понятно, что политика Европейского центробанка привела к тому, что власти стран Европы полностью расслабились именно в тот момент, когда были необходимы структурные реформы. Зачем что-либо делать, когда Драги пообещал, что все решит?

Поэтому проблемы платежеспособности стран Европы поднимутся еще раньше, чем программа QE будет закрыта. Они появятся, как только станет известно о сокращении количественного смягчения.

На сегодняшний день стоимость фондирования расположилась на минимальной точке за всю историю, а программа количественного смягчения, по прогнозам, не будет подвержена никаким изменениям в ближайшем будущем, поэтому только некоторые участники рынка взволнованы долгосрочной суверенной платежеспособностью. Все может измениться очень стремительно. В сентябре Драги вновь сказал, что QE – это не навсегда.

Низкий уровень процентных ставок необходим для фискальной консолидации и реализации необходимых реформ, поскольку позволяет провести их с минимумом негативных последствий. Вместе с тем рост экономик играет важнейшую роль в динамике долга. Если власти евростран не смогут прийти в долгосрочной перспективе к повышению темпов подъема, то, вполне возможно, экономика Европы так и не выпутается из ловушки медленного роста ВВП, где постоянное количественное смягчение будет требоваться для сохранения низких затрат на финансирование, что убивает мотивацию для какого-либо реформирования.

Есть еще одна проблема, которая является не менее масштабной: после финансового кризиса никто не уменьшал поднявшуюся долговую нагрузку, поэтому для облегчения долгового бремени необходимы увеличивающиеся цены на активы. Однако в процессе роста ставок эта система обвалится, а долговые балансы обеспечат новый финансовый кризис.

Теория высоких долгов, когда темпы роста долга находятся в зависимости от темпов расширения экономики, необязательно означает суверенный кризис, особенно если правительство тратит свои деньги разумно и эффективно собирает налоги. Однако, как правило, такое не встречается.

Сейчас суверенные ставки могут быстро подняться выше средних затрат финансирования, то есть повторится все то, что было в 2010-2011 гг.

Но сегодня регулятор просто не имеет достаточного количества инструментов, у него нет места для маневра.

Все это значит, что большой фискальный успех количественного смягчения в Европе может оказаться самым большим провалом в истории, а весь положительный эффект за пять лет истории стимулирования будет сведен на нет в мгновение ока.

Если к этому добавить то, что рефляционная политика нового американского президента перенесет инфляционные опасения в Европу еще раньше, чем предполагалось, то у европейского регулятора не будет другого выбора, как снизить или даже закрыть QE в экстренном режиме, что приведет к новому кризису платежеспособности.

2016-11-28 15:51