Исполнение бюджета подтверждает наши опасения по поводу слабости ненефтяных доходов и недостаточного контроля над расходами. Хотя в 2014 г. дефицит бюджета был умеренным 0,5% ВВП, аналогично 2013 г., наши опасения по поводу доходной и расходной частей остаются в силе. Доходы – 20% ВВП – оказались ниже 23% ВВП, наблюдавшихся до кризиса 2008 г., что обусловлено соответствующим снижением ненефтяных доходов с 12-15% до 10% ВВП. Расходы бюджета –

Исполнение бюджета подтверждает наши опасения по поводу слабости ненефтяных доходов и недостаточного контроля над расходами. Хотя в 2014 г. дефицит бюджета был умеренным 0,5% ВВП, аналогично 2013 г., наши опасения по поводу доходной и расходной частей остаются в силе. Доходы – 20% ВВП – оказались ниже 23% ВВП, наблюдавшихся до кризиса 2008 г., что обусловлено соответствующим снижением ненефтяных доходов с 12-15% до 10% ВВП. Расходы бюджета – 21% ВВП – указывают на продолжающийся их рост, что привело к росту ненефтяного дефицита до 11% ВВП – уровня, близкого к максимуму в кризис 2009 г.

Девальвация принесла в бюджет 1,5 трлн руб. дополнительных доходов в 2014-2015 гг. и снизила цену на нефть, балансирующую бюджет, до $75/барр. Если в 2009 г. нефтегазовые доходы снизились с 11% до 8% ВВП, в 2014-2015 гг. при сопоставимом снижении цены на нефть они остаются в диапазоне 10-11% ВВП. Это единственное позитивное изменение, поддерживающее общий баланс бюджета. В 2009 г. ослабление рубля компенсировало лишь 30% из 2,1 трлн руб. убытков от снижения цены на нефть. В 2014-2015 гг. вследствие девальвации бюджет получит 1,5 трлн руб. дополнительных доходов. Именно это стало причиной снижения цены на нефть, балансирующей бюджет, с $110-114/барр. в 2012-2013 гг. до $75/барр. в 2015 г.

Цена на нефть, балансирующая бюджет, вернется к $100/барр. при 45 руб./$; дополнительные 1,5 трлн руб. уже потрачены. Ослабления рубля не является основание для устойчивого снижения цены на нефть, балансирующей бюджет. Во-первых, она будет меняться в соответствии с колебаниями курса. Так, в случае укрепления рубля до 45 руб./$ она вернется к $100/барр. Кроме того, 1,5 трлн руб. дополнительных доходов пошли не на пополнение Резервного фонда, а на поддержку банков на 1,0 трлн руб. в 2014 г. и на финансирование роста расходов в 2015 г.

Оборонные расходы – новый источник роста расходов в будущем в дополнение к социальным обязательствам. Новый проект бюджета на три года предусматривает неизменный уровень расходов в объеме 15,0-15,3 трлн руб., т. е. сокращение первоначального плана по расходам на 1,0-1,5 трлн руб. в 2016-2017 гг. Однако придерживаться жесткой бюджетной политики на практике проблематично. Во-первых, попытка сократить расходы на 1 трлн руб. в 2015 г. провалилась. Во-вторых, из-за внешнеполитической напряженности рост расходов на оборону ускорился до 25% г/г в 2015 г. – развернуть этот тренд будет непросто. В-третьих, высокая инфляция диктует необходимость ускоренной индексации пенсий уже с 2015 г. (на 11,4%, а не на 6-5%, заложенных в бюджет изначально), а электоральный цикл 2016-2018 гг. окажет повышательное давление на зарплаты в госсекторах. Наконец, в 2014-2015 гг. расходы бюджета занижены на 0,5 трлн руб. в год (0,8% ВВП) из-за временной заморозки накопительных пенсий, но даже если период заморозки будет продлен, этого не будет достаточно для финансирования дополнительных расходов.

Если курс не упадет до 70 руб./$, то дополнительные расходы выведут цену на нефть, балансирующую бюджет, на уровень $105/барр. в 2018 г.; бюджетная политика говорит не в пользу жестких целей по инфляции. Улучшение состояния бюджета в 2014-2015 гг., не сопровождается ограничением расходной части и потому не является временным явлением. Мы считаем, что расходы в ближайшие годы будут расти на 10% в год, а цена на нефть, балансирующая бюджет, составит $105/барр. в 2018 г., если курс не ослабнет до 70 руб./$. Данная конфигурация подтверждает наше мнение, что бюджетная политика не способствует установлению жестких целей по инфляции; предпочтение к более высокой инфляции может быть использовано как инструмент смягчения бюджетных ограничений. ru.cbonds.info

2015-4-3 17:52